지난 13일 투자-사업을 나누며 지주사체계 전환 및 인적분할을 선언한 파마리서치에 1% 이상의 지분을 가진 머스트자산운용이 공개적으로 문제를 제기했다. 인적분할 과정에서 주식 가치 하락 가능성이 있는 중복상자의 문제와 함께 향후 대주주와 소수주주의 이해관계 충돌이 불가피하다는 우려에서다.

머스트자산운용은 16일 보도자료를 통해 "회사의 펀더멘털 변화가 전혀 없었음에도 불구하고 시가총액이 급락한 이유는 회사분할 결정에 있다"며 이번 분할 결정이 기업가치를 하락시킬 수 있다고 지적했다. 특히 파마리서치가 인적분할을 선택했으나 인적분할과 물적분할 모두 일률적으로 좋거나 나쁘다고 볼 수 없는 이상 각 사례별 신중한 판단이 필요하지 않았냐는 말도 이어졌다.

머스트자산운용 측이 문제를 삼는 지점은 인적분할 후 현물출자를 통해 모회사와 자회사가 동시에 상장되는 '중복상장' 구조가 실제 주주에게 좋은 영향을 끼치지 않을 것이라는 데 있다. 중복상장은 한국 자본시장에서 디스카운트 요인으로 작용해 기업가치가 시장에서 할인될 수밖에 없는데 복잡한 인적분할과 현물출자 절차를 거치면서까지 중복상장 구조를 만드는 이유가 납득되지 않는다는 것이다.

또 지주회사 형태 운영이 필요하다면 100% 자회사로 물적분할하고 자회사는 재상장하지 않는 방식을 택하는 것이 더 합리적이라고 밝혔다. 이 과정에서 모회사의 대주주 지분율은 분할 전 약 30%에서 크게 증가할 것으로 예상되는데 대주주의 지배구조 효율성은 높아질 수 있으나 전체 주주의 거버넌스는 악화될 수밖에 없다며 대주주 중심의 이해관계 균형이 무너질 수 있다는 점도 지적했다.

머스트자산운용 측은 분할과 현물출자 과정에서 교환비율과 시점에 따라 대주주와 소수주주 간 이해관계 충돌이 불가피해 주주 간 갈등을 심화시킬 수 있다며 이번 결정이 전체 주주를 위한 것인지 대주주만을 위한 것인지 의문을 제기했다. 향후 개정될 상법에 따라 이번 의사결정의 적법성과 충실성이 있는지 검증하겠다는 말로 사실상 법적 움직임의 가능성이 있음도 시사했다.

마지막으로 이들은 한국 자본시장 참여자들의 관심과 조언을 요청하며 파마리서치가 좋은 거버넌스 체계를 갖춘 회사로 거듭나길 기대한다고 전하기도 했다.

한편 지난 13일 파마리서치는 지주회사 체제 전환을 위해 인적분할을 추진한다고 밝혔다. 존속법인 파마리서치홀딩스는 투자와 자회사 관리를, 신설법인 파마리서치는 기존 에스테틱·의료기기 사업을 담당한다. 분할 비율은 홀딩스 0.7427944, 신설법인 0.2572056이며, 분할기일은 11월 1일이다. 회사 측은 이번 분할은 사업과 투자 기능을 분리해 전문성과 효율성을 높이기 위한 조치로 12월 10일 두 회사 모두 재상장될 예정이라고 밝혔다. 다만 시장에서는 주주가치 희석, 단기 시장 충격 등 우려로 주가 11% 이상 급락한 바 있다.